La importancia de la intervención estatal
Por Carlos Heller
El proceso de la crisis financiera mundial es bastante conocido. A primera vista se origina en los problemas producidos con las hipotecas de baja calidad, aunque resulta interesante realizar un análisis más general de la génesis de esta crisis. De manera sintética, ésta se deriva de la persecución de elevadas ganancias financieras, con la complacencia de los encargados de ejercer las funciones de regulación, aplicadas sobre el mercado de la vivienda para los sectores populares.
Este comportamiento, que se extendió a la totalidad del sector inmobiliario, derivó en un elevado apalancamiento e incrementos exorbitantes en los precios de las viviendas, no correspondidos por la capacidad de repago de los agentes de la economía.
Las aristas de la crisis son múltiples. Un informe de la HMDA, un organismo que analiza información sobre las condiciones de los préstamos, publicado por la Reserva Federal de Estados Unidos (FED), expresa la preocupación acerca de la muy probable discriminación racial o étnica que permitió el otorgamiento de préstamos a las clases bajas. El informe revela que el segmento subprime o “de segunda” no sólo pagó tasas y comisiones mucho más altas que el segmento “de primera”, sino que entre todos los clasificados en subprime, la población negra y los hispanos pagaron los costos más altos, seguidos por los asiáticos. Los que llevaron la mejor parte fueron los blancos no hispanos.
Analizando el mismo fenómeno desde una perspectiva socioeconómica, los que pagaron costos más altos fueron los hogares de menores ingresos y la población con menor nivel de educación. Con el aumento de las cuotas de los créditos hipotecarios, este proceso derivó en una colosal crisis social, con más de un millón de ejecuciones hipotecarias.
El otro efecto notable de la crisis ha sido su amplia repercusión geográfica, asociada a la gran cantidad de activos financieros apalancados sobre estas garantías que extendió la crisis al mundo entero, en especial a Europa.
La desconfianza sobre estos activos estructurados, que contenían gran variedad de garantías y estaban conformados por una estructura compleja y de difícil valuación, generó una caída tendencial en los precios de esos activos. Ello derivó en la necesidad de reconocer el valor de las pérdidas en la contabilidad de los emisores.
Esta complejidad, y múltiples vinculaciones, generaron dificultades para evaluar el impacto de los sucesos en los balances de los bancos, llevando a un virtual congelamiento de los préstamos interbancarios e instalando una fuerte iliquidez en todo el sistema internacional.
En este punto, los bancos centrales de los países industrializados salieron a proveer grandes cantidades de dinero al sistema financiero para evitar que, en la búsqueda de liquidez, los bancos se vieran obligados a vender sus activos, provocando de esa forma una mayor baja en su precio.
Estos atributos denotan el carácter sistémico y procíclico de esta crisis.
A medida que los ingentes fondos liberados se mostraban insuficientes y se intensificaba la crisis, se comenzó gradualmente a aceptar como garantía de esos redescuentos otros activos distintos a los bonos sin riesgo de los Estados. De esta forma se ampliaba el mecanismo a otros instrumentos que mantienen su calificación de “grado de inversión”, es decir, de buena calidad, pero cuyos valores estaban reduciéndose por el empeoramiento de las expectativas globales. De esa forma, obtienen un doble propósito: proveer liquidez y defender el valor de los buenos activos que están en la cartera de los bancos.
Cada acción fue más osada que la anterior, y la mayoría no tiene precedentes en las últimas décadas. Todas ellas son dignas de mención, aunque me referiré a los que creo son los tres hitos que marcan la intervención del Estado para cambiar el rumbo negativo de los mercados. Ellos muestran las distintas formas de resolver el conflicto de “riesgo moral”, que se caracteriza por una toma excesiva de riesgos por parte de los accionistas e inversores, a la espera de que en última instancia serán salvados por los fondos públicos.
La decisión de las autoridades se ha venido debatiendo entre convalidar ese “riesgo moral”, para evitar males mayores en el sistema financiero y la economía real, y castigar a los especuladores y soportar los costos de una eventual profundización de la crisis.
El primer rescate se dio a través de la intervención de la Reserva Federal en el caso de la venta del Bearn Stearns. La FED aceptó un riesgo importante, haciéndose cargo de una cartera de 30.000 millones de dólares de la entidad vendida, y descargó gran parte del costo en los propietarios del Banco, al vender por 1.000 millones un banco que, a mediados del año pasado, valía 22.000 millones de dólares.
Luego de varios planes para sostener en los mercados la cotización de Fannie Mae y Freddie Mac, se produce el segundo gran rescate por el cual el Tesoro norteamericano ejerció la tutela (palabra utilizada para no hablar de estatización) sobre las dos gigantes agencias hipotecarias del gobierno, pero de capital privado, que ma nejan hipotecas por cerca de 5,3 billones de dólares, el 45 por ciento del total de las hipotecas estadounidenses. Por las características de la intervención, el capital privado de estas empresas se licuó totalmente, mientras que el Tesoro norteamericano inyectará nuevo capital en acciones preferidas por cerca de 100.000 millones de dólares en cada una de ellas, convirtiéndose en el mayor salvataje y la mayor intervención del Estado en la economía desde la aguda crisis de la década del treinta.
La tercera fue la ola de intervenciones en los casos de dos importantes bancos de inversión como Merril Lynch y Lehman Brothers, y en la aseguradora AIG.
El caso de Merril Lynch se resolvió a través del mercado, pero con el beneplácito estatal, ya que fue comprado por Bank of America, una fusión que está siendo evaluada detalladamente por los mercados.
La negativa del Tesoro estadounidense a aplicar fondos al salvataje de Lehman, y la complicada ingeniería del mismo, determinaron que los oferentes desistieran de comprar la parte “sana” del banco y no se lograra que varias firmas de Wall Street se hicieran cargo de entre 40 a 70 mil millones de dólares de deuda problemática del Lehman y de algunos otros bancos y aseguradoras.
Con este fracaso, Lehman se declaró en quiebra y sus acciones se derrumbaron hasta valer centavos.
En el caso de AIG, la Reserva Federal dio un préstamo puente por 85 mil millones de dólares, y por 24 meses, para resolver los problemas de solvencia de la entidad, con un plus de 850 puntos básicos sobre la Tasa Libor, obteniendo como garantía la entrega al Tesoro norteamericano del 80 por ciento del capital de AIG. La intención es que la aseguradora vaya reduciendo lentamente sus carteras problemáticas.
Estos tres hitos marcan distintas formas de resolución de ese riesgo moral, a medida que la crisis se profundizaba y los fondos públicos fluían cada vez con mayor vigor hacia los salvatajes.
El salvataje del Bear Stearns, que utilizó los fondos públicos y de la FED, castigó a los accionistas y protegió a los inversores.
En el caso de Fannie Mae y Freddie Mac, la inicial promesa de ayuda por parte del Tesoro estadounidense, para sostener el valor de los activos de las compañías, generó incesantes críticas, porque se invertían fuertes cantidades de dinero y se beneficiaba a los accionistas privados que convalidaron las conductas de alto riesgo.
El resultado fue una inyección de fondos muy importante, la virtual estatización de las empresas y la dilución del capital de los accionistas privados.
En el caso de Lehman Brothers, la cuerda de los fondos públicos ya aparecía muy tensionada, y se decidió no hacer uso de esta opción, aunque ello implicara la quiebra del cuarto banco de inversión de los Estados Unidos, cargando el costo esta vez tanto a sus propietarios como a sus inversionistas, y con consecuencias de difícil previsión para el sistema en su conjunto.
Respecto de AIG, el riesgo sistémico de su quiebra llevó a utilizar nuevamente los fondos públicos, ya que según la FED “en las actuales circunstancias, una quiebra desordenada de AIG podría incrementar los ya significativos niveles de fragilidad del mercado financiero, y llevar a un sustancial incremento en los costos crediticios, reduciendo la riqueza de los hogares y debilitando la evolución económica real”.
La estrategia se puede comprobar tanto en el comunicado del Departamento del Tesoro de Estados Unidos luego de la quiebra de Lehman, como en el comunicado de la FED que informa la operación con AIG, ya que en ambos se explicita que las medidas han sido tomadas “para proteger los mercados financieros y a los contribuyentes”, dando a entender que sigue siendo su intención minimizar el costo fiscal de estas intervenciones. En el caso de AIG, se otorgó poder al Tesoro para vetar la distribución de dividendos, como forma de restringir los beneficios de la intervención a los accionistas.
En general, una crisis sistémica requiere soluciones sistémicas y, por lo tanto, habrá que esperar para observar el resultado que tendrán estas medidas sobre los mercados y la confianza en el sistema, dado que los volúmenes involucrados son muy altos, inclusive para que los pueda seguir afrontando el Tesoro estadounidense o la Reserva Federal.
En definitiva, esta crisis está mostrando los impactos de un proceso de globalización con desregulación financiera, cuyo desarrollo descansó en el mercado, el que mostró, una vez más, su incapacidad para autorregularse.
La crisis también mostró el fracaso de las ideas neoliberales que aún se pregonan para los países de la periferia. Estas recetas vetaban la utilización de los instrumentos del Estado para intervenir en los mercados, evitar que sus conductas se conviertan en procíclicas y agraven aún más la crisis: nuestro país es un caso paradigmático al respecto. Esto no significa que el gobierno de Bush haya cambiado su ideología, sino que sigue aplicando el modelo neoliberal en el cual las ganancias se privatizan pero las pérdidas se socializan.
Estas reflexiones permiten concluir que la actual crisis es una demostración de que el papel regulador del Estado es inevitable. Ya sea por convicción ideológica, ya sea por imposición de las propias crisis económicas derivadas de la falta de la regulación adecuada, siempre son los gobiernos los que deben encargarse de mantener los equilibrios de la economía y propugnar por el bienestar de las personas.
En estas tareas, no tiene sustitutos.
En definitiva, esta crisis está mostrando los impactos de un proceso de globalización con desregulación financiera, cuyo desarrollo descansó en el mercado, el que mostró, una vez más, su incapacidad para autorregularse.
La crisis también mostró el fracaso de las ideas neoliberales que aún se pregonan para los países de la periferia.
(Revista Debate)
